作家 | 文煊欧洲杯体育

裁剪 | 李华

导语：一家温州商东说念主的“水牛奶帝国”与成本阛阓的七年拉锯战

从广西灵山县的奶牛场到上海证券交游所的IPO审核室，百菲乳业董事长吴守允的狡计从未灭火。这家堪称“中国水牛奶第二股”的企业，在2025年5月再次朝上交所递交招股书，试图用14.23亿元的年营收和3亿元净利润叩开成本阛阓的大门。

干系词，这场IPO冲刺更像是一场尽心联想的成本游戏：研发参预长年不及0.6%、2024年突击收购干系牧场激发8912万元干系交游、水牛奶阛阓天花板不及寰宇牛奶产量的0.1%。更戏剧性的是，百菲乳业在昔日三年内三次更换上市板块，从主板到北交所再杀回主板，堪称A股“反复横跳第一股”。

百菲乳业的“高增长据说”背后，讳饰家眷成本腾挪、奶源依赖症与监管红线的三重危急。而这场IPO能否顺利，或将决定成本阛阓的销耗品行业上市解封。

一、七年四战IPO：从头三板“退市钉子户”到主板“回马枪”

1. 成本阛阓的“伏卧起坐”

2018年新三板首秀：母公司广西百菲挂牌新三板，但因功绩等闲、流动性差，2021年颓丧退市。

2023年主板冲刺折戟：初次冲击上交所，因研发参预过低、功绩可抓续性存疑被劝退，转而改说念北交所。

2024年北交所“半月游”：提交央求仅20天便除去，官方解释为“政策颐养”，实则因北交所条目研发占比超3%(百菲仅0.55%)。

2025年重返主板：第三次递交招股书，募资额从5.7亿元增至10亿元，但中枢问题未解。

2. 吴守允的“双重身份”

服装商东说念主跨界养牛：24岁执掌服装厂，2003年转行水牛奶，靠政策扶抓与电商红利崛起。

家眷控股81.49%：吴守允家眷通过广西百菲投资控股，董事会9席中6席为支属，被质疑“一言堂”惩办。

二、功绩暴涨的魔法：抱大腿、割韭菜与网红带货

1. 毛利率40%的“魔法”

廉价采购原奶：2024年原奶价钱跌至3.07元/公斤，百菲乳业通过合营社采购成本低于自建牧场30%，毛利率飙升至40.14%，远超伊利(28%)、光明(25%)。

突击收购牧场埋雷：2024年9月以6000万元收购净钞票仅880万元的塞上百菲牧业，同庚干系交游激增至8912万元，被指利益运送。

2. 网红带货与“数据泡沫”

直播电商孝顺超50%营收：2024年“双11”时候，百菲酪水牛奶单日销售额破亿元，但退货率高达35%(行业均值15%)。

小众阛阓天花板线路：寰宇水牛奶年产量不及10万吨(平素牛奶3932万吨)，百菲乳业市占率已超30%，增漫空间受限。

3. 与皇氏集团的“存一火对照”

敌手巨亏6.8亿：同为水牛奶龙头的皇氏集团贯串五年扣非净利润为负，2024年巨亏主因跨界光伏失败，反衬百菲“专注”东说念主设。

暗战奶源：皇氏自建牧场成本高企，百菲则靠第三方采购轻钞票运营，但奶源踏实性成隐忧。

三、雷区预警：研发摆烂、库存爆炸与监管灵魂三问

1. 研发参预“行业垫底”

2021-2023年研发占比仅0.54%：同时伊利、蒙牛研发参预超3%，百菲被质疑“重营销轻立异”。

专利含金量不及：23项专利中18项为外不雅联想，中枢灭菌时期依赖代工场。

2. 存货与现款流“冰火两重天”

存货三年翻倍：2024年存货达2.1亿元，占流动钞票30%，远高于行业均值15%。

现款流依赖预售：2024年打算性现款流1.2亿元，但应收账款盘活率仅4.2次(伊利8.5次)，被指“纸面利润”。

3. 交游所的灵魂拷问

干系交游合感性：为因何6倍溢价收购塞上百菲？8912万元干系采购是否公允？

功绩逆周期之谜：2024年乳业合座营收下滑10%，百菲为何逆势增长32%？

水牛奶天花板：阛阓容量仅50亿元，百菲何如撑抓10亿元募资扩产？

四、行业困局：水牛奶能否浩瀚“小众魔咒”？

1. 奶源困局：12年育种与成本急功近利

水牛产奶量仅2吨/年：平素奶牛8吨，检阅需12年育种周期，百菲2024年才运行牧场并购，远水深邃近渴。

奶农“割韭菜”风险：合营社花样导致原奶质地波动，2023年某批次家具因菌落超标被调回。

2. 销耗者“审好意思疲钝”

网红家具质命周期短：钟薛高、认养一头牛前车之鉴，百菲酪复购率从2023年的45%降至2024年的32%。

价钱战贴近：伊利“安慕希”推出水牛奶版块，结尾价低至3元/盒(百菲4.16元)。

3. 成本阛阓的“双重圭臬”

销耗股IPO隆冬：2024年认养一头牛、毛戈平撤单，北交所明确拒收“非科技”企业。

港股“备胎”窘境：皇氏集团H股股价跌至0.8港元，流动性零落，百菲或步后尘。

五、终极拷问：IPO是救命稻草已经成本赌局？

1. 吴守允的“临了一搏”

对赌压力：红杉、高瓴等机构需退出，若IPO失败需回购股份，资金缺口超10亿元。

地点治绩挟制：广西政府将百菲列为“农业产业化龙头”，补贴三年超2亿元。

2. 投资者的“两难继承”

高增长VS高风险：净利润年增30%的引诱下，干系交游、奶源风险是否被充分表示？

估值泡沫：按主板乳企平均市盈率20倍筹画，百菲市值可达60亿元，但水牛奶赛说念能否撑抓？

3. 监管的“达摩克利斯之剑”

现场检查升级：2024年骑士乳业因功绩变脸被北交所责罚，百菲会否陈腔空话？

注册制“存一火线”：若无法诠释时期壁垒与阛阓空间，百菲或成主板注册制下首个被否乳企。

结语：水牛奶不需要据说，需要真相

当吴守允在南宁的牧场里抚摸新引进的澳洲水牛时，他八成在盘算何如用这些“生物质产”撑起60亿市值的故事。但成本阛阓从不救济情感，它只坚信数据与逻辑。

百菲乳业的IPO，履行上是一场小众品类与成本狡计的对决。若顺利，它将为中国农业产业化提供新范式；若失败，则再次印证销耗股在注册制时期的角落化运道。

惟一笃定的是，这场游戏莫得赢家——无论是套现的成本，跟风的销耗者，已经那些在灵山县牧场里肃静产奶的水牛。

数据着手：百菲乳业招股书、问询回话、裁判晓谕及公开报说念(纵脱2025年5月21日)欧洲杯体育。